Algoritmische stablecoins: lessen uit eerdere mislukkingen

Een algoritmische stablecoin is een cryptomunt die een vaste waarde probeert vast te houden — meestal één Amerikaanse dollar — vooral via door code gestuurde aanpassingen van het aanbod en handelsprikkels, in plaats van een volledige reserve aan contanten, obligaties of andere activa aan te houden. Als de vraag daalt, probeert het systeem het aanbod te verkleinen; als de vraag stijgt, breidt het het aanbod uit.

Het idee is aantrekkelijk: een dollarachtige token die niet afhankelijk is van een bank of bedrijf dat reserves aanhoudt. Maar de geschiedenis van algoritmische stablecoins is grotendeels een geschiedenis van mislukkingen, waaronder de ineenstorting van TerraUSD in 2022, een van de grootste verliezen in de cryptogeschiedenis. Als je begrijpt waarom ze breken, kun je de beloften van elke stablecoin beter beoordelen.

Hoe algoritmische stablecoins zouden moeten werken

De meeste stablecoins vallen in een paar brede categorieën (zie ons overzicht van stablecoins):

Veelvoorkomende algoritmische mechanismen zijn onder meer:

1. 1Munten en verbranden met twee tokens. Gebruikers kunnen altijd één stablecoin ruilen voor een begeleidende token ter waarde van één dollar, en omgekeerd. Als de stablecoin op $0.98 noteert, kopen handelaren hem en wisselen ze hem in voor $1 aan de begeleidende token, waardoor het aanbod daalt en de prijs stijgt.
2. 2Rebasing. Het protocol past het saldo van elke houder omhoog of omlaag aan om de prijs richting een doel te bewegen.
3. 3Obligaties of coupons. Onder de koppeling kopen gebruikers ‘obligaties’ met korting die later uitbetalen als de koppeling herstelt.

Ze hangen allemaal af van één aanname: dat er altijd iemand bereid is om met korting in te stappen omdat diegene gelooft dat het systeem zal herstellen.

Waarom ze mislukken: de doodsspiraal

De zwakte wordt zichtbaar als het vertrouwen daalt:

1. 1De stablecoin zakt onder $1 omdat veel houders tegelijk willen uitstappen.
2. 2Arbitrage-inwisselingen munten grote hoeveelheden van de begeleidende token.
3. 3Het nieuwe aanbod overspoelt de markt, waardoor de prijs van de begeleidende token daalt.
4. 4Elke inwisseling vereist nu nog meer begeleidende tokens, wat de val versnelt.
5. 5Houders beseffen dat de ‘dekking’ maar zoveel waard is als een instortende token, en haasten zich naar de uitgang.

Met andere woorden: het systeem gebruikt zijn eigen token als onderpand. Als de waarde van die token afhangt van het vertrouwen in de stablecoin, kunnen beide samen vallen.

Lessen uit eerdere mislukkingen

TerraUSD (UST) en LUNA, 2022

UST was de grootste algoritmische stablecoin. Hij gebruikte het tweetokenmodel met LUNA, en een uitleenprotocol genaamd Anchor bood een hoog, stabiel rendement op UST-deposito’s, wat enorme vraag aantrok. In mei 2022 duwden grote opnames en verkopen UST onder de koppeling. Inwisselingen munten gigantische hoeveelheden LUNA, de prijs ervan stortte in en beide tokens verloren binnen enkele dagen bijna al hun waarde. Tientallen miljarden dollars aan marktwaarde verdwenen, en de ineenstorting sloeg over naar kredietverstrekkers en fondsen in de hele sector.

De oorspronkelijke chain werd later omgedoopt tot Terra Classic, en LUNA werd LUNC — dat bespreken we in onze uitleg over Terra Classic.

Les: een hoog, onverklaard rendement kan vraag creëren die niet houdbaar is, en reflexieve tweetokenontwerpen kunnen razendsnel ontrafelen.

Iron Finance (IRON), 2021

IRON werd deels gedekt door USDC en deels door de eigen token van het project, TITAN. In juni 2021 veroorzaakte zware verkoop van TITAN een spiraal vergelijkbaar met een bankrun: inwisselingen munten meer TITAN, de prijs ervan zakte richting nul en IRON verloor zijn koppeling.

Les: zelfs gedeeltelijk onderpand redt een ontwerp niet als het resterende deel de eigen volatiele token van het project is.

Eerdere experimenten

Projecten zoals NuBits en een reeks op ‘seigniorage’ en rebase gebaseerde stablecoins in 2020 en 2021 slaagden er evenmin in hun koppeling vast te houden toen de vraag wegebde. Verschillende projecten die met deels algoritmische ontwerpen begonnen, stapten later over op volledig onderpand.

Zo beoordeel je het ontwerp van een stablecoin

Stel deze vragen voordat je een stablecoin aanhoudt of er rendement op verdient:

• Wat dekt hem? Externe activa (contanten, staatsobligaties, ETH) of de eigen token van het project?
• Is hij overgedekt? Wat gebeurt er als het onderpand daalt — liquidaties of afhankelijkheid van nieuwe kopers?
• Wie kan inwisselen, en tegen welke prijs? Kun je direct inwisselen, of alleen op de markt verkopen?
• Waar komt het rendement vandaan? Als je het niet kunt uitleggen, ga er dan van uit dat er risico wordt verborgen.
• Hoe gedroeg hij zich onder druk? Bekijk de geschiedenis op onze pagina’s met historische data.
• Hoe geconcentreerd is het aanbod? Een paar grote houders kunnen een run veroorzaken.

Onze gids over hoe je de dekking en inwisseling van een stablecoin beoordeelt geeft een uitgebreidere checklist.

Nieuwere ontwerpen zijn niet zonder risico

Sommige moderne ‘synthetische dollars’, zoals USDe van Ethena, zijn niet algoritmisch in de Terra-betekenis — ze houden crypto-onderpand aan en gebruiken afdekkingsposities. Ze brengen andere risico’s met zich mee: blootstelling aan exchanges en bewaring, veranderende funding rates en liquiditeit tijdens marktstress. Stablecoins met crypto-onderpand zoals DAI zijn afhankelijk van onderpandwaarden, orakels en liquidaties die werken zoals bedoeld. ‘Niet algoritmisch’ betekent niet ‘kan zijn koppeling niet verliezen’. Zie depegs van stablecoins.

Checklist met waarschuwingssignalen

• De dekking bestaat grotendeels uit de eigen governance- of ‘share’-token van het project.
• Ongewoon hoge, vaste rendementen op de stablecoin.
• Marketing die zegt ‘altijd $1 waard’ zonder inwisseling uit te leggen.
• Geen onafhankelijke rapportage over het onderpand.
• Een groot deel van het aanbod in één protocol of een paar wallets.

Conclusie

Algoritmische stablecoins beloven stabiliteit zonder reserves, maar in de praktijk is hun ‘dekking’ vertrouwen — en vertrouwen kan binnen enkele uren verdwijnen. TerraUSD en Iron Finance lieten zien hoe snel een koppeling kan instorten als inwisselingen een begeleidende token opblazen. Beoordeel elke stablecoin op wat hem echt dekt, hoe inwisseling werkt en waar het rendement vandaan komt, en beschouw geen enkele token als risicovrij alleen omdat hij ‘stabiel’ wordt genoemd.