Stablecoins algorítmicas: lições de fracassos passados

Uma stablecoin algorítmica é uma criptomoeda que tenta manter um valor fixo — geralmente um dólar americano — principalmente por meio de ajustes de oferta comandados por código e de incentivos de negociação, em vez de manter uma reserva completa de dinheiro, títulos ou outros ativos. Quando a procura cai, o sistema tenta reduzir a oferta; quando a procura sobe, amplia a oferta.

A ideia é atraente: um token semelhante ao dólar que não depende de um banco ou de uma empresa manter reservas. Mas a história das stablecoins algorítmicas é, na maior parte, uma história de fracassos, incluindo o colapso da TerraUSD em 2022, uma das maiores perdas da história das criptomoedas. Entender por que elas quebram ajuda você a avaliar as promessas de qualquer stablecoin.

Como as stablecoins algorítmicas deveriam funcionar

A maioria das stablecoins se encaixa em categorias amplas (veja a nossa visão geral sobre stablecoins):

Os mecanismos algorítmicos mais comuns incluem:

1. 1Criação e queima com dois tokens. Os usuários podem sempre trocar uma stablecoin pelo equivalente a um dólar de um token complementar, e vice-versa. Se a stablecoin é negociada a $0.98, os traders a compram e a resgatam por $1 do token complementar, o que reduz a oferta e eleva o preço.
2. 2Rebasing. O protocolo altera para cima ou para baixo o saldo de cada detentor para aproximar o preço de uma meta.
3. 3Títulos ou cupons. Abaixo da paridade, os usuários compram “títulos” com desconto que pagam mais tarde, quando a paridade se recupera.

Todos eles dependem de uma premissa: a de que sempre haverá alguém disposto a entrar com desconto por acreditar que o sistema vai se recuperar.

Por que elas fracassam: a espiral da morte

A fraqueza aparece quando a confiança cai:

1. 1A stablecoin escorrega abaixo de $1 porque muitos detentores querem sair ao mesmo tempo.
2. 2Os resgates de arbitragem criam grandes quantidades do token complementar.
3. 3A nova oferta inunda o mercado, e o preço do token complementar cai.
4. 4Cada resgate passa a exigir ainda mais tokens complementares, acelerando a queda.
5. 5Os detentores percebem que o “lastro” vale apenas o mesmo que um token em colapso, e correm para a saída.

Em outras palavras, o sistema usa o seu próprio token como colateral. Quando o valor desse token depende da confiança na stablecoin, ambos podem cair juntos.

Lições de fracassos passados

TerraUSD (UST) e LUNA, 2022

A UST era a maior stablecoin algorítmica. Usava o modelo de dois tokens com a LUNA, e um protocolo de empréstimos chamado Anchor oferecia um rendimento alto e constante sobre depósitos em UST, atraindo uma procura enorme. Em maio de 2022, grandes saques e vendas empurraram a UST abaixo da paridade. Os resgates criaram quantidades imensas de LUNA, o seu preço desabou e os dois tokens perderam quase todo o valor em poucos dias. Dezenas de bilhões de dólares em valor de mercado desapareceram, e a quebra se espalhou para credores e fundos de todo o setor.

A blockchain original foi depois renomeada Terra Classic, e a LUNA passou a ser LUNC — tema do nosso guia sobre a Terra Classic.

Lição: um rendimento alto e sem explicação pode criar uma procura insustentável, e modelos reflexivos de dois tokens podem se desfazer com extrema rapidez.

Iron Finance (IRON), 2021

A IRON era lastreada em parte por USDC e em parte pelo token próprio do projeto, o TITAN. Em junho de 2021, uma forte venda de TITAN desencadeou uma espiral semelhante a uma corrida bancária: os resgates criaram mais TITAN, o seu preço caiu para perto de zero e a IRON perdeu a paridade.

Lição: nem mesmo um colateral parcial salva um modelo se a parte restante for o próprio token volátil do projeto.

Experiências anteriores

Projetos como o NuBits e uma série de stablecoins baseadas em “senhoriagem” e em rebase em 2020 e 2021 também não conseguiram manter a paridade quando a procura diminuiu. Vários projetos que começaram com modelos parcialmente algorítmicos passaram mais tarde para colateralização total.

Como avaliar o modelo de uma stablecoin

Faça estas perguntas antes de manter qualquer stablecoin ou obter rendimento com ela:

• O que a lastreia? Ativos externos (dinheiro, títulos do Tesouro, ETH) ou o próprio token do projeto?
• Ela é sobrecolateralizada? Se o colateral cair, o que acontece — liquidações ou dependência de novos compradores?
• Quem pode resgatá-la e a que preço? Você pode resgatar diretamente ou apenas vender no mercado?
• De onde vem o rendimento? Se não consegue explicá-lo, presuma que há risco escondido.
• Como ela se comportou sob pressão? Veja o histórico nas nossas páginas de dados históricos.
• Quão concentrada está a oferta? Poucos grandes detentores podem desencadear uma corrida.

O nosso guia sobre como avaliar o lastro e o resgate de uma stablecoin traz uma lista de verificação mais completa.

Modelos mais recentes não estão livres de risco

Alguns “dólares sintéticos” modernos, como o USDe da Ethena, não são algorítmicos no sentido da Terra — eles mantêm colateral em cripto e usam posições de hedge. Têm riscos diferentes: exposição a corretoras e à custódia, mudanças nas taxas de financiamento e liquidez em momentos de estresse do mercado. Stablecoins colateralizadas em cripto, como a DAI, dependem de que os valores do colateral, os oráculos e as liquidações funcionem como previsto. “Não algorítmica” não significa “não pode perder a paridade”. Veja perdas de paridade de stablecoins.

Lista de sinais de alerta

• O lastro consiste sobretudo no próprio token de governança ou de “participação” do projeto.
• Rendimentos fixos invulgarmente altos sobre a stablecoin.
• Marketing que diz “vale sempre $1” sem explicar o resgate.
• Nenhum relatório independente sobre o colateral.
• Grande parte da oferta concentrada num único protocolo ou em poucas carteiras.

Conclusão

As stablecoins algorítmicas prometem estabilidade sem reservas, mas na prática o seu “lastro” é a confiança — e a confiança pode desaparecer em horas. A TerraUSD e a Iron Finance mostraram com que rapidez uma paridade pode colapsar quando os resgates inflacionam um token complementar. Julgue qualquer stablecoin pelo que realmente a lastreia, por como funciona o resgate e pela origem do seu rendimento, e não trate nenhum token como livre de risco só porque é chamado de “estável”.