Stablecoin algoritmiche: le lezioni dei fallimenti passati

Una stablecoin algoritmica è una criptovaluta che cerca di mantenere un valore fisso — di solito un dollaro statunitense — soprattutto tramite aggiustamenti dell’offerta gestiti dal codice e incentivi di trading, invece di detenere una riserva completa di liquidità, obbligazioni o altri asset. Quando la domanda cala, il sistema cerca di ridurre l’offerta; quando la domanda sale, la espande.

L’idea è allettante: un token simile al dollaro che non dipende da una banca o da un’azienda che detiene riserve. Ma la storia delle stablecoin algoritmiche è per lo più una storia di fallimenti, tra cui il crollo di TerraUSD nel 2022, una delle perdite più grandi della storia delle criptovalute. Capire perché si rompono ti aiuta a valutare le promesse di qualsiasi stablecoin.

Come dovrebbero funzionare le stablecoin algoritmiche

La maggior parte delle stablecoin rientra in alcune grandi categorie (vedi la nostra panoramica sulle stablecoin):

Tra i meccanismi algoritmici più comuni:

1. 1Conio e bruciatura a due token. Gli utenti possono sempre scambiare una stablecoin con l’equivalente di un dollaro di un token complementare, e viceversa. Se la stablecoin viene scambiata a $0.98, i trader la comprano e la riscattano per $1 del token complementare, riducendo l’offerta e facendo salire il prezzo.
2. 2Rebasing. Il protocollo modifica al rialzo o al ribasso il saldo di ogni detentore per avvicinare il prezzo a un obiettivo.
3. 3Obbligazioni o coupon. Sotto l’ancoraggio, gli utenti acquistano “obbligazioni” scontate che pagano in seguito, quando l’ancoraggio si ristabilisce.

Tutti dipendono da un presupposto: che ci sia sempre qualcuno disposto a intervenire a sconto perché crede che il sistema si riprenderà.

Perché falliscono: la spirale della morte

La debolezza emerge quando la fiducia cala:

1. 1La stablecoin scivola sotto $1 perché molti detentori vogliono uscire nello stesso momento.
2. 2I riscatti di arbitraggio coniano grandi quantità del token complementare.
3. 3La nuova offerta inonda il mercato, quindi il prezzo del token complementare scende.
4. 4Ogni riscatto richiede ora ancora più token complementari, accelerando la caduta.
5. 5I detentori si rendono conto che la “garanzia” vale solo quanto un token in caduta libera, e corrono verso l’uscita.

In altre parole, il sistema usa il proprio token come collaterale. Quando il valore di quel token dipende dalla fiducia nella stablecoin, entrambi possono crollare insieme.

Le lezioni dei fallimenti passati

TerraUSD (UST) e LUNA, 2022

UST era la più grande stablecoin algoritmica. Usava il modello a due token con LUNA, e un protocollo di prestito chiamato Anchor offriva un rendimento alto e costante sui depositi in UST, attirando una domanda enorme. A maggio 2022, grandi prelievi e vendite spinsero UST sotto l’ancoraggio. I riscatti coniarono quantità enormi di LUNA, il suo prezzo crollò ed entrambi i token persero quasi tutto il loro valore nel giro di pochi giorni. Decine di miliardi di dollari di valore di mercato svanirono, e il fallimento si estese a prestatori e fondi di tutto il settore.

La chain originale fu poi ribattezzata Terra Classic e LUNA divenne LUNC — argomento della nostra guida a Terra Classic.

Lezione: un rendimento alto e inspiegato può creare una domanda non sostenibile, e i modelli riflessivi a due token possono sgretolarsi con estrema rapidità.

Iron Finance (IRON), 2021

IRON era garantita in parte da USDC e in parte dal token proprio del progetto, TITAN. A giugno 2021, forti vendite di TITAN innescarono una spirale simile a una corsa agli sportelli: i riscatti coniarono altri TITAN, il suo prezzo scese verso lo zero e IRON perse l’ancoraggio.

Lezione: nemmeno un collaterale parziale salva un modello se la parte restante è il token volatile del progetto stesso.

Esperimenti precedenti

Progetti come NuBits e una serie di stablecoin basate sul “signoraggio” e sul rebase nel 2020 e nel 2021 non riuscirono a mantenere l’ancoraggio una volta calata la domanda. Diversi progetti nati con modelli parzialmente algoritmici sono poi passati a una collateralizzazione completa.

Come valutare il modello di una stablecoin

Poniti queste domande prima di detenere una stablecoin o di ottenere un rendimento su di essa:

• Che cosa la garantisce? Asset esterni (liquidità, titoli di Stato, ETH) o il token del progetto stesso?
• È sovracollateralizzata? Se il collaterale scende, che cosa succede: liquidazioni o dipendenza da nuovi acquirenti?
• Chi può riscattarla, e a quale prezzo? Puoi riscattarla direttamente o solo venderla sul mercato?
• Da dove viene il rendimento? Se non sai spiegarlo, dai per scontato che ci sia un rischio nascosto.
• Come si è comportata sotto pressione? Guarda il suo storico nelle nostre pagine di dati storici.
• Quanto è concentrata l’offerta? Pochi grandi detentori possono scatenare una corsa ai riscatti.

La nostra guida su come valutare la garanzia e il riscatto di una stablecoin offre una checklist più completa.

I modelli più recenti non sono privi di rischi

Alcuni “dollari sintetici” moderni, come USDe di Ethena, non sono algoritmici nel senso di Terra: detengono collaterale in cripto e usano posizioni di copertura. Comportano rischi diversi: esposizione a exchange e custodia, variazioni dei tassi di finanziamento e liquidità nei momenti di stress del mercato. Le stablecoin garantite da cripto come DAI dipendono dal corretto funzionamento dei valori del collaterale, degli oracoli e delle liquidazioni. “Non algoritmica” non significa “non può perdere l’ancoraggio”. Vedi le perdite di ancoraggio delle stablecoin.

Checklist dei segnali d’allarme

• La garanzia è costituita per lo più dal token di governance o di “quota” del progetto stesso.
• Rendimenti fissi insolitamente alti sulla stablecoin.
• Marketing che afferma “vale sempre $1” senza spiegare il riscatto.
• Nessun resoconto indipendente sul collaterale.
• Una grande quota dell’offerta in un unico protocollo o in pochi wallet.

In sintesi

Le stablecoin algoritmiche promettono stabilità senza riserve, ma in pratica la loro “garanzia” è la fiducia — e la fiducia può svanire in poche ore. TerraUSD e Iron Finance hanno mostrato quanto velocemente un ancoraggio possa crollare quando i riscatti gonfiano un token complementare. Giudica ogni stablecoin in base a ciò che la garantisce davvero, a come funziona il riscatto e alla provenienza del suo rendimento, e non considerare nessun token privo di rischi solo perché viene definito “stabile”.