Ethena USDe 与 DAI：关键区别详解

Ethena USDe 和 DAI 都旨在链上维持 1 美元的价值，但使用的方法截然不同：DAI 由 Maker 协议（现为 Sky）治理的超额抵押贷款和储备资产支持，而 USDe 是一种“合成美元”，它持有加密资产抵押品，并通过衍生品空头头寸抵消其价格风险。各自背后的机制决定了它们可能在何时、以何种方式失效。

稳定币常被视为可以互相替代，但事实并非如此。本指南比较 USDe 和 DAI 的运作方式、收益（如有）的来源以及各自特有的风险——目的是让你了解自己持有的是什么，而不是告诉你该持有哪一个。

USDe 与 DAI 对比表

DAI 的运作方式

DAI 由 MakerDAO 创建，MakerDAO 于 2024 年更名为 Sky，并在 DAI 之外推出了新的稳定币 USDS。你可以在 Sky 币种页面了解其治理代币。

DAI 最初的模式是抵押债务头寸：用户将 ETH 等加密资产锁定在金库中，并以此为抵押借出 DAI，借款金额始终低于抵押品的价值。如果抵押品价值下跌到过于接近借款金额，金库就会被清算——抵押品会被出售以偿还债务。我们关于抵押债务头寸的指南会一步步展示这一过程。

随着时间推移，DAI 的支持资产范围不断扩大。锚定稳定模块允许用户以接近一比一的比例将 USDC 等其他美元稳定币兑换为 DAI，协议还将储备配置到短期政府债券等现实世界资产中。这些措施有助于维持锚定，但也意味着 DAI 在一定程度上依赖中心化资产。另请参阅：持有稳定币之前如何进行比较。

Ethena USDe 的运作方式

Ethena 将 USDe 描述为一种合成美元。其核心理念是 Delta 对冲：

1. 1存入 ETH、质押 ETH 或 BTC 等抵押品。
2. 2Ethena 在衍生品交易所开立规模相同的永续合约空头头寸。
3. 3如果抵押品价格下跌，空头头寸会获得大致相同的收益，反之亦然，因此组合头寸以美元计的价值大致保持不变。
4. 4USDe 以这一对冲后的头寸为基础发行。

抵押品通常存放在交易所之外的托管服务商处，而不是直接放在交易所，以降低交易所倒闭带来的风险。直接铸造和赎回仅限获批参与者，大多数用户则在市场上购买 USDe。

持有者可以质押 USDe 来获得 sUSDe，sUSDe 的收益来自资金费率支付（即在永续合约市场中，多头交易者支付给空头交易者的费用），再加上抵押品的质押奖励。阅读资金费率详解，了解这些支付是如何运作的。Ethena 还设有一个储备基金，用于覆盖负资金费率时期。

风险的不同之处

USDe 特有的风险

• 负资金费率。 如果资金费率长期为负，对冲不但无法赚钱反而要花钱，从而消耗储备。
• 交易对手和托管风险。 该策略依赖衍生品交易所和托管方正常运作。
• 压力下的流动性。 在市场急剧崩盘时，对冲、赎回和市场流动性可能同时承压。
• 不是法币支持的代币。 USDe 不能像法币支持的稳定币所追求的那样，在银行兑换为美元。

DAI 特有的风险

• 抵押品暴跌。 抵押品价格快速下跌可能导致清算无法完全覆盖债务。
• 依赖中心化稳定币和现实世界资产。 这些资产出现问题可能会影响 DAI。
• 治理风险。 参数由代币持有者设定，相关决策或更名后的过渡可能改变 DAI 的运作方式。

我们关于稳定币脱锚的指南解释了锚定在实践中是如何被打破的。

各自可能适合什么人

以下仅为描述性画像：

• DAI 可能适合那些想要一种历史悠久、在 DeFi 中被广泛集成的去中心化稳定币的用户。
• USDe 可能适合那些了解衍生品、愿意承担交易对手风险和资金费率风险以换取浮动收益选项的资深用户。

共同风险

• 协议以及使用任一代币的应用中存在的智能合约风险。
• 各国对稳定币的监管不确定性各不相同——请查阅你所在地的官方信息来源。
• 假代币。 务必在每个网络上核实合约地址。

持有任一代币前应问的问题

1. 1目前究竟是什么在支持这个代币？相关信息在哪里公布？
2. 2谁可以直接铸造和赎回？在市场承压时，其他人会面临什么情况？
3. 3收益（如有）从何而来？什么情况会让它降到零甚至更低？
4. 4该设计依赖哪些中心化方——交易所、托管方、稳定币发行方？
5. 5在以往的市场抛售中，这个代币表现如何？请查看历史数据，而不是依赖记忆。

总结

DAI 通过超额抵押贷款、储备资产和治理来维持锚定；USDe 则通过与交易所和托管方配合管理的对冲加密资产抵押品来维持锚定。两者可能以不同方式失效，因此请阅读官方文档，在各币种页面查看实时锚定和供应情况，并把任何收益都视为承担风险的报酬。